OpenAIの売上高を巡る論争と海外勢の売りで半導体株下落、韓国総合株価指数は3％超安

半導体大手の下落でソウル株、6,400に迫る

韓国総合株価指数（KOSPI）は10月12日月曜日、3％超下落した。海外投資家の売りが続くなか、OpenAIの売上高を巡る論争が市場の大半を占める半導体株の重しとなった。投資家は原油高と米国債利回りの高止まりにも直面した。

韓国取引所の数値として伝えられたところによると、午前10時24分時点の総合指数は6,419.74で、3.11％安だった。寄り付きは6,578.17で、0.72％安。サムスン電子は2.67％安の25万5,250ウォン、SKハイニックスは4.28％安の160万9,000ウォンで取引された。

その後の午前の更新では、総合指数は2.97％安の6,429.07となり、取引時間中には3.15％安となる6,417.13まで下落した。この安値は6,400をわずか17.13ポイント上回る水準だった。市場は4営業日連続の下落に向かっていたが、午前中の数値から終値の動向は判断できない。

当面の懸念は、OpenAIの年率換算売上高が約500億ドルと報じられた一方、投資家の間で以前出回っていた700億ドルとの差が約200億ドルに上ることだった。小さい方の数字は大きい方を約28.6％下回る。ただし、この比較は売上高の減少を示すものではない。説明の焦点は、会計上の対象範囲の違いや、クラウド事業者を通じて得た売上高の扱いにあった。

ソウル市場はハングルの日の祝日だった10月9日を挟んで再開した。投資家は木曜日の米ハイテク株の急落と、金曜日の一部回復の両方を織り込む必要があった。この時間差は、米ウォール街が金曜日に上昇して引けたにもかかわらず、韓国の半導体株が下落した理由の一端を説明している。

午前の下落の推移

総合指数は寄り付きから午前10時24分の水準までに158.43ポイント下落した。午前中のいくつかの時点の数値から取引全体のおおまかな方向は分かるが、市場の値動きをすべて網羅した記録ではない。

• 10月8日：報道によると、OpenAIの年率換算売上高は9月末時点で500億ドル近くに達したが、以前出回っていた700億ドルを下回った。
• 10月9日：ハングルの日で韓国市場は休場。米ハイテク株は木曜日の下落の一部を取り戻した。
• 10月12日、寄り付き：総合指数は0.72％安の6,578.17で始まった。
• 午前9時15分：指数は2.28％安の6,474.95と報じられた。
• 午前9時58分：2.33％安の6,471.57だった。
• 午前10時24分：総合指数は3.11％安の6,419.74となった。
• 午前後半の更新、午前11時40分公表：指数は6,429.07と伝えられ、取引時間中の安値は6,417.13だった。

ハイテク株中心のKOSDAQも下落した。早い時間の数値では1.4％安の879.5だったが、後の更新では3.66％安の859.62となり、安値は858.55だった。寄り付きは0.76％安の885.53だった。

こうした数値からは、売りが大手半導体企業以外にも広がったことが分かる。KOSDAQでは、海外投資家と機関投資家がそれぞれ純額で644億ウォン、310億ウォンを売り越した一方、個人投資家は976億ウォンを買い越したと報じられた。

OpenAIの売上高の数字が実際に示すもの

年率換算売上高は、直近の売上ペースが1年間続いた場合にどれだけの売上高になるかを推計したものだ。必ずしも通期で実際に計上した売上高ではなく、利益や支出に充てられる現金とも異なる。

報道によってOpenAIの数字の説明は異なる。500億ドルという数字を9月までの販売実績に基づく年率換算売上高とする報道もあれば、年間の売上高見通しとする報道もある。700億ドルという数字の出どころについても見解が分かれる。投資家に示されていたという報道がある一方、OpenAIがその数字を直接提示したのではなく、競合するAnthropicとの比較から出てきたとする報道もある。

別の報道によると、OpenAIは投資家向けの財務説明資料で、9月末時点の年率換算売上高が約500億ドルだと伝えた。事情に詳しい関係者は、広く報じられた680億ドルという数字には、Anthropicとより直接比較できるよう、OpenAIのパートナー企業による総売上高が含まれていたと述べた。同資料には、第3四半期の総ランレート成長率が77％、同期間の法人向けランレート成長率が107％だったことも記されていたという。この説明は500億ドルという数字の時点と、680億ドルの広い対象範囲を明らかにしているが、700億ドルの推計を最初に出したのが誰かは示していない。

日付にも多少の違いがある。複数の報道は情報開示または報道の日付を10月8日としているが、別の報道では売上高を巡る論争が10月9日に起きたとしている。その後の報道では、OpenAIは年率換算売上高が年内に700億ドルに達するとの見方を維持したという。共通の算定基準がなければ、これらの発言を一つの確定した売上高見通しとしてまとめることはできない。

会計上の主な違いは、クラウド事業者経由の売上高の扱いにある。Anthropicは、Amazon Web ServicesやGoogle Cloudなどのサービスを通じた顧客向け売上高を計上し、パートナーへの手数料を費用として記録すると説明された。OpenAIはより限定的な指標を使い、顧客の支払額全体ではなく、パートナー経由の売上高のうち自社に帰属する分を計上するとされた。

別の報道では、この違いを単純化して、Anthropicはクラウド事業者経由の売上高を含める一方、OpenAIは含めないと説明している。どちらの説明も、比較可能性に問題があるという点では共通している。二つの売上高の数字が、同じ商取引の異なる範囲を対象としている可能性があるからだ。報告上の総額が大きいからといって、需要が強い、あるいは収益性が高いとは限らない。

700億ドルの推計は、以前の400億ドルという数字や、7月以降に売上高が70％超増加したというOpenAIの発言とも結び付けられた。400億ドルが7月時点の実績を指すのか、8月の報道を指すのかについては、報道間で食い違いがある。400億ドルに70％の成長を当てはめると680億ドルとなり、別の報道が伝えた680億ドルから700億ドルの予想に近いが、両方の数字が同じ範囲を対象としている場合に限られる。

会計を巡る論争が半導体株にも響いた理由

投資家は、大手AI開発企業の売上高の伸びを、コンピューティング基盤への需要を示す一つの指標として使う。そうした成長への期待が弱まれば、企業が受注削減を発表する前であっても、半導体メーカーなどの供給企業に回ると見込まれる支出を市場が見直す可能性がある。

ここで重要なのは、売上高を巡る論争が、実際に売上高が減少した証拠ではなく、計測方法の問題として示されたことだ。それでも、見出しとなった数字の間に開きがあることで、株価が成長を織り込みすぎていたのではないかという検討材料が投資家に加わった。

キウム証券のアナリスト、ハン・ジヨン氏は、この論争を売上高の減少ではなく、売上高の集計範囲の違いと説明した。また、AI企業の業績に対する投資家の許容度が低下していると警告した。

第3四半期決算シーズンには、業績の質に対する感応度が高まることに備える必要がある

ここでいう業績の質とは、売上高や利益の大きな見出しだけでなく、その数字がどのように生み出されたか、再現性があるか、会計上の選択が比較にどう影響するかを見ることだ。未来アセット証券のアナリスト、キム・ジュヨン氏も、サムスン電子とSKハイニックスの株価下落について、AIバブルへの懸念が再燃し、投資家がそれを織り込んでいるためだと述べた。

株価は午前中に変動した。午前9時16分時点でサムスン電子は、韓国取引所の前日時間外取引の終値を基準に1.05％安の25万9,250ウォン、SKハイニックスは2.97％安の163万1,000ウォンと伝えられた。これらの下落率は明示された基準価格に基づいており、他の報道の数値とは基準が異なる可能性がある。その後、サムスン電子は25万4,000ウォン、SKハイニックスは160万5,000ウォンまで下落した。

海外勢の売りと、2銘柄に集中する市場

韓国取引所の数値として伝えられたところによると、午前10時30分時点で海外投資家はKOSPI銘柄を純額で5,660億ウォン売り越した一方、個人投資家は3,137億ウォン、機関投資家は693億ウォンを買い越した。純売り越しとは、集計期間中の売りが買いを上回ることを指す。

他の午前中の報道では、海外投資家の純売越額は別の時点の数値として、6,992億7,000万ウォン、寄り付き直後に1,614億ウォン、別の更新では3,565億ウォンとされている。午前11時40分に公表された後の報道では、海外勢の純売越額は5,352億ウォンだった。観測時間が異なり、対象範囲も違う可能性があるため、これらの数値を合算すべきではない。

その後の更新では、海外投資家がKOSPI200先物を3,223億ウォン純売り越したとも記録された。先物は将来の指数水準に連動する契約で、投資リスクの縮小、保有資産のヘッジ、市場への投資に使われることがある。その純売越額は現物株取引とは別の指標だ。

海外投資家はその月の全取引日に純売り越しだったと伝えられ、後の更新では5営業日連続の売り越しとされた。前の木曜日にはKOSPIが2.6％下落するなか、海外勢の純売越額は2兆ウォンと報じられた。

サムスン電子とSKハイニックスは、合わせてKOSPIの構成比の半分超を占めるとされるため、売り圧力の影響は特に大きい。この2社が下落すれば、他の銘柄の上昇を上回る影響を及ぼしかねない。より広い市場の評価では、韓国の株式市場の時価総額は4兆3,000億ドルで、取引高は5月下旬のピークから70％減少し、上半期に主要な世界株価指数を上回った後、KOSPIは22％下落した。

レイリアント・グローバル・アドバイザーズでポートフォリオ運用責任者を務めるフィリップ・ウール氏は、メモリー半導体関連のテーマで手にできる利益の多くはすでに実現したと述べた。同社は韓国のAI関連株で利益を確定し、両半導体企業の保有比率をベンチマークより低くしていた。同じ市場評価では、海外勢の資金流出がアジアで最も速いペースにあるとされ、夏の大規模な信用取引に伴う売りも指摘された。こうした広範な指標が対象とする期間は、月曜日の取引より長い。

米ハイテク株の下落がソウルにも波及

木曜日の米国市場は、韓国の半導体株投資家にとって直接的な警戒材料となった。ナスダック総合指数は1.25％安の27,193.34で引け、S&P500種株価指数は0.47％安の7,765.36だった。一方、ダウ工業株30種平均は反対に動き、0.1％高の51,231.64となった。

別の報道ではナスダックの下落率を1.4％、さらに別の要約では1.3％と丸めている。詳細な終値報道の1.25％とは異なるものの、ハイテク株が市場全体を下回ったという方向性は各報道で一致している。

エヌビディアは約2.94％、AMDは約3.9％、ブロードコムは4.4％、マイクロンは約4.8％下落した。オラクルは5％超安となった。米国市場でSKハイニックス株を表す証券である米国預託証券（ADR）も、約4.35％から4.4％下落した。

金曜日には反発し、ダウは0.83％、ナスダックは0.64％上昇した。10月8日と9日を合わせた動きについて、別の報道はナスダックが0.6％安、フィラデルフィア半導体株指数が3.8％安だったと伝えた。一方、ダウは0.9％高、S&P500は0.1％高だった。

すべての銘柄が下落したわけではない。パランティアは木曜日、ゴールドマン・サックスによる投資判断の引き上げを受けて2％上昇した。ダウの上昇とこの例外銘柄は、投資家がすべての企業を一様に売っていたのではなく、特定の投資対象を見直していた可能性を示している。

原油と債券利回りも新たな重しに

ソウル市場の下落については、中東情勢の緊迫化も関連要因として報じられた。サウジアラビアでのフーシ派による攻撃再開、ホルムズ海峡の航行への懸念、エネルギー供給の混乱の可能性などが挙げられた。ある報道はサウジアラビアの主要空港への攻撃を伝え、別の報道は死傷者を出したミサイル攻撃に言及した。ハリケーンの影響も、原油価格を押し上げる要因として挙げられた。

原油価格の報道値は各記事で異なる。ある報道は10月9日のWTI（ウエスト・テキサス・インターミディエート）を1バレル当たり91ドル、0.39％高とした。別の報道では、木曜日の清算値が1バレル当たり91.49ドル、3.64％高で、北海ブレント原油は104.28ドル、4.07％高だった。これらは別々に報じられた時点の数値であり、単一の価格変動を示すものではない。

エネルギー価格の上昇はインフレを高止まりさせ、利下げの可能性を低下させるとともに、さらなる利上げ圧力につながる可能性がある。債券利回りの上昇は国債から得られるリターンも高めるため、割高な成長株の魅力を相対的に損ないかねない。

米国の10年債と30年債の利回りは、週内に24年ぶりの高水準を更新したと報じられた。ある時点の数値はそれぞれ5.227％、5.601％で、別の報道では金曜日の10年債利回りを5.24％としている。

ベアードの投資ストラテジスト、ロス・メイフィールド氏は、金利上昇圧力とエネルギーコストの関係について次のように述べた。

結局のところ、主にエネルギーが引き起こすインフレ圧力によってFRBの姿勢が変わり、多くの点でイールドカーブの長期部分も動いたのだと思う

韓国ウォンの動きについては、報道間で整合性が取れていない。ある更新は午前11時20分時点の為替レートを1ドル＝1,335.35ウォンとし、ドルの表示レートが6.65ウォン上昇したと伝えた。別の報道は1ドル＝1,337.8ウォンとし、韓国ウォンが6.2ウォン上昇したと説明している。前日終値に対する動きについて、報道によって見解が異なる。

業績が下落に抵抗した企業も

LGエナジーソリューションは午前中の複数の時点で上昇し、上げ幅は0.37％から1.3％と報じられた。同社の第3四半期の暫定売上高は四半期として過去最高の9兆6,434億ウォンで、前年同期比59％増。営業利益は25.7％増の7,560億ウォンだった。

別の内訳では、米国の生産税額控除4,169億ウォンを除いた営業利益は3,391億ウォンとされた。この二つを足すと、報告された営業利益の合計7,560億ウォンとなる。特に政府の支援を除いた業績を評価する際、この違いを示すことで、見出しの数字だけよりも利益の実態を把握しやすくなる。

一方、サムスン電子は第3四半期の暫定営業利益が107兆4,000億ウォンと報じられたにもかかわらず、株価が下落した。この異例に大きな数字については、その算定基準を確認できる会社の発表がここでは示されていないため、慎重な扱いが必要だ。それでも報じられた市場の反応は、金利や原油、AIへの期待を巡る懸念が、好調な決算見出しを上回る場合があることを示している。

他の銘柄の動きはまちまちだった。別々の時点の数値では、起亜が0.94％高、HMMが5.29％高、現代自動車が0.31％高だった。ハンファ・エアロスペースは2.58％安、HD現代重工業は3.91％安、サムスンバイオロジクスは2.63％安、SKスクエアは約4.4％から4.7％下落した。

投資家が確認すべき点

最大の未解決点は、OpenAIの売上高を同じ基準で比較できる説明があるかどうかだ。数字が年率換算のペースなのか通年の予測なのか、パートナー企業との取引をどこまで含むのか、そして700億ドルの推計を最初に出したのは誰なのかが焦点となる。報じられた説明を踏まえると、数字の差を顧客需要の減少とみなすことには慎重さが必要だ。

資金調達計画の規模が大きいだけに、この違いは重要だ。報道によると、OpenAIは企業価値約1兆4,000億ドルでの評価を前提とする300億ドルの資金調達について初期協議に入っていた。3月には企業価値8,520億ドルで1,220億ドルを調達したとされる。Anthropicは2カ月後に企業価値9,650億ドルで650億ドルを調達し、早ければ11月にも株式公開する可能性があると報じられた。これらは報道された計画や取引であり、将来の資金調達や上場時期が確定したことを意味しない。

ソフトバンクも、OpenAIに650億ドルを投資した後、湾岸諸国の投資家から最大1,000億ドルの調達を目指していたと報じられた。利回りが最高9.75％に達する111億ドルの社債発行も報じられており、AI拡大計画の一部に伴う資金調達コストの高さを示している。

韓国株にとって直近の焦点は、海外勢の売りが弱まるか、午後の取引を通じて総合指数が6,400を上回って推移できるかだった。ハン氏は金利への影響を理由に、9月の米消費者物価指数（CPI）を注目材料に挙げたが、正確な発表日は示されていない。第3四半期決算も、売上高の伸びや利益率、利益の構成を測る材料となる。午前中の更新時点では、総合指数の終値は明らかになっていなかった。

要点

• 総合指数は10月12日午前10時24分時点で3.11％安の6,419.74となり、その後の取引時間中には6,417.13まで下落した。
• OpenAIの売上高を巡る論争で半導体株への見方が弱まり、サムスン電子とSKハイニックスはそろって下落した。
• 約500億ドルと700億ドルの差は、売上高の会計上の対象範囲の違いに結び付けられており、売上高減少が確認されたわけではない。
• 海外投資家は午前10時30分までにKOSPI銘柄を純額で5,660億ウォン売り越した。他の時点の数値は異なる。
• 原油高と米国債利回りの高止まりが重しとなる一方、LGエナジーソリューションは暫定決算の改善を受けて上昇した。
• 午前後半の更新ではKOSDAQが3.66％下落した。終値と、比較可能な基準によるOpenAIの売上高の算定は、まだ明らかになっていなかった。