インフレ続く中、韓国銀行は追加利上げの可能性示唆　10月22日の決定控え

2度の利上げ後もインフレ抑制を優先

韓国銀行の申鉉松（シン・ヒョンソン）総裁は、10月22日の政策決定会合を前に、追加利上げの可能性が残されているとの見方を示した。インフレ率は相当期間、中央銀行の目標である2%を上回るとの警戒感を示した。政策金利は7月と8月にそれぞれ0.25ポイント引き上げられ、すでに3%となっている。

申総裁は10月12日、ソウルの中央銀行本部で開かれた国会監査で、次の決定ではインフレを最重視すると述べる一方、首都圏の住宅価格上昇や家計債務の増加にも言及した。9月の消費者物価上昇率は2.9%。食品とエネルギーを除く指数は2.8%で、6月の2.5%から上昇した。

監査では、政府が提案する2027年度予算の影響についても詳細な試算が示された。経済成長率を0.5ポイント、インフレ率を0.06ポイント押し上げるという。これらの試算は銀行の公式見通しとは別のもので、政府支出と金融引き締めが互いに相殺し合うかを判断するうえで、この区別は重要となる。

金融政策の見通しに関する質問に対し、申総裁は追加利上げへの対応について次のように説明した。

インフレや経済動向、金融安定の状況を注意深く見極めながら、追加利上げの時期とペースを決める方針です

10月または11月の利上げや、0.50ポイントの大幅な引き上げを明言したわけではない。示したのは、政策の方向性として追加引き締めの可能性はあるものの、次の決定は会合で評価する経済指標次第だという点だ。

インフレ指標が示す実態

9月のインフレ率は、同じ物価動向の異なる側面を示している。消費者物価上昇率2.9%は家計が購入する幅広い品目を対象とする。食品とエネルギーを除くインフレ率は2.8%で、農産物と石油製品を除く別の基調的な指標は2.7%上昇した。これらは異なる指数であり、同じ指標に対する相反する推計ではない。

食品とエネルギーを除く指標は9月、銀行の目標を0.8ポイント上回った。6月の上振れ幅は0.5ポイントだった。この差の拡大は、基調的なインフレがさらに広がる前に抑制するという申総裁の姿勢を説明するものだ。

銀行は、消費者物価上昇率が2026年に平均2.7%、2027年に2.3%になると予想している。10月のインフレ率は約3%になるとの見通しも示した。9月の消費者物価上昇率と農産物・石油製品を除く指数は8月を下回ったものの、前年の価格との比較によって、物価圧力が続いていることが見えにくくなる可能性があると警告した。

こうした比較は「ベース効果」と呼ばれる。年間インフレ率は前年の価格水準が高かったか低かったかにも左右されるため、前年比の数値が下がっても、足元の物価圧力が同じ程度に和らいだとは限らない。

申総裁は、春から夏にかけて原油価格の上昇と、コスト増加分の販売価格への転嫁が大きく影響したと認めた。銀行は最近の基調的なインフレについて、長期化する中東危機に伴う供給の混乱も要因に挙げた。現在懸念しているのは、所得と消費の改善が既存のコスト要因に需要面の圧力を加えることだ。

政策日程と見通しの限界

これまでの決定経緯からも、10月の会合が重要であることが分かる。すでに2度の利上げで借入コストが上がっており、銀行の条件付き見通しはさらなる利上げの可能性を示している。

• 2026年7月：政策金利を2.50%から2.75%に引き上げ。
• 2026年8月：2度目の利上げで政策金利は3.00%に。
• 2026年9月：米連邦準備制度理事会（FRB）が政策金利の誘導目標を0.25ポイント引き上げ、3.75～4.00%に設定。
• 2026年10月12日：申総裁が国会議員に、次の決定ではインフレを最も重視すると説明。
• 2026年10月22日：韓国銀行が次回の金融政策決定会合を開催。
• 2026年11月26日：次の金融政策決定会合を予定。

8月の会合後、銀行は6カ月後の政策金利に関する21件の条件付き見通しを公表した。3.25%が10件、3.50%が6件、3.00%が5件だった。中央値は3.25%で、21件中16件が現行金利を上回った。

これらの見通しは、10月会合での約束でも、利上げへの投票でもない。申総裁は、8月以降に新たな経済情報が得られており、次回会合でより詳しく説明すると述べた。

早期対応の方がコストを抑えられるとの主張

申総裁は、金融環境の管理が難しくなる前に時間を確保するため、7月と8月に利上げしたと説明した。FRBが9月に利上げする前に動いたことで、市場変動への対応を助け、後に防衛的な利上げを迫られるリスクを抑えたと述べた。

国会監査で、総裁は政策転換の時期について次のように語った。

他の主要国より少し早く、金融政策を利上げの方向へ転換しました

さらに、こう付け加えた。

ある程度の時間を確保できたと考えています

申総裁は、利上げが為替レートの安定に寄与したと評価した。ウォン高はエネルギーを含む輸入品の国内価格を抑え、家計の購買力への圧力を和らげる可能性がある。また、韓国国債の利回りは直近2～3週間、比較的安定しており、政府債券の発行予定額の縮小も市場の落ち着きに寄与したと述べた。

連続利上げがどれほど異例だったかについては、報道によって説明が異なる。ある報道は申総裁が前例のない措置と述べたと伝え、別の報道は2023年1月以来初の連続利上げと説明している。7月と8月の実施日や引き上げ幅は各報道で一致しているが、歴史的な位置づけは一致していない。

総裁の主張によって、借り手が直面する目先のコストがなくなるわけではない。強いインフレや市場圧力によって、後により大幅な対応を迫られるまで待つ場合と比べ、今行動する方がコストを抑えられるという主張だ。

半導体ブームは幅広い成長を支えられるか

韓国銀行は、経済成長率を2026年に3.3%、2027年に2.9%と予想している。国会への報告では、半導体輸出の好調が所得環境を改善しており、その恩恵は消費支出など国内需要にも広がると見込んでいると述べた。

この見通しは利上げをめぐる議論の中心にある。議員らは、半導体に集中した成長を理由に利上げすれば、他の産業を弱める可能性があるのではないかと質問した。申総裁は、金融政策は経済全体を対象とすべきだと応じ、所得の改善は半導体以外にも波及し得ると主張した。

銀行によると、国内総所得（GDI）の伸び率は第1四半期に13.2%、第2四半期に15.7%となり、2025年第4四半期の3.5%から上昇した。GDIは経済活動を通じて生み出された所得を測る指標で、貿易環境の変化が購買力にどう影響するかを把握するのに役立つ。

申総裁は別の数値として、第2四半期の名目国内総生産（GDP）が前年同期比26.4%増加したと述べた。名目GDPは物価変動を含むため、この数値を生産量が26.4%増えたことを意味すると解釈したり、銀行の年間成長率見通しと直接比較したりすべきではない。

銀行は、実際の生産と経済の推定持続可能生産能力との差を示す「GDPギャップ」を再計算している。申総裁によると、マイナスからプラスに転じる境目に近づいている。プラスのギャップは物価への需要圧力が強まっている可能性を示すが、総裁は改定値や転換時期を明らかにしなかった。

予算の試算は改定見通しではない

政府が提案する2027年度予算の総額は820兆9000億ウォンで、93兆ウォン、率にして12.8%の増額となる。国民の力の李鍾旭、朴洙瑩両議員は、中央銀行が利上げする一方で政府支出を拡大すれば政策効果が弱まり、負担が増すのではないかと質問した。

申総裁は、財政拡大が短期的に需要と物価の圧力を高める可能性を認めた。ただし、試算では成長率を0.5ポイント押し上げる一方、インフレ率への上乗せは0.06ポイントとしている。

この試算は銀行の調査部門がマクロ経済モデル「BOK20」を使って算出したものだ。過去の経験に基づき、政府消費、投資、移転支出を組み合わせることを前提としている。そのため、国会審議中に予算案が修正されれば、結果も変わる可能性がある。

試算された影響を銀行の8月見通しに機械的に加えると、2027年の成長率は2.9%ではなく3.4%、インフレ率は2.3%ではなく2.36%となる。これらは算術上の例示であり、新たな公式見通しではない。予算の影響は公表済みの見通しに直接反映されていない。

財政拡大と金融引き締めが逆方向に動いているのかとの質問に対し、申総裁は、その可能性を検証中だと述べた。

実際に政策の不整合が生じるのか、モデルを使って検証しています

また、需要を直ちに押し上げる支出と、時間をかけて経済の生産能力を高める投資を区別した。移転支出の財政乗数は比較的小さいという。乗数とは政府支出の増加によってGDPがどれほど増えるかを示す指標で、支出の種類や受給者のお金の使い方によって異なる。

住宅リスクと脆弱な借り手の負担

銀行が懸念するのはインフレだけではない。申総裁は、ソウル首都圏の住宅価格上昇と家計債務の増加が、引き続き金融不均衡の要因になっていると指摘した。金融政策の決定では、物価や経済活動に加えて、こうしたリスクも考慮する必要があると述べた。

銀行は、金融機関の健全性や対外決済能力に支えられ、金融システムはおおむね安定していると評価した。一方で、脆弱な借り手や経済の弱い分野には問題が残る可能性がある。

共に民主党の安度傑議員は、金利上昇が家計や企業、国内需要に及ぼす負担について申総裁にただした。総裁は金融引き締めで脆弱な借り手が苦しんでいると認める一方、低所得世帯も物価上昇によって大きな打撃を受けると述べた。

総裁の回答は、インフレか債務負担のどちらか一方だけを重視するのではなく、政府による対象を絞った支援を示唆するものだった。銀行と政府が連携し、影響を受ける人々への別の政策支援策に取り組むべきだと述べた。

銀行は、支援融資の金利を政策金利とは別に扱ってきた。8月に政策金利を引き上げた際も、融資支援制度の金利は1.25%に据え置き、洪水被災地域の中小企業に特別支援を提供した。金融へのアクセスが限られる地方企業への支援を改善し、経済状況に応じて制度をより柔軟に運用できるよう、変更を予定している。

レバレッジ型ETFへの警告不足を謝罪

監査では、投資リスクに関する銀行の情報発信の不備も明らかになった。共に民主党の鄭成湖議員への答弁で、申総裁は個別株に連動するレバレッジ型上場投資信託（ETF）の導入に際し、警告が不十分だったとして謝罪した。

国民への注意喚起における銀行の役割について、申総裁は次のように述べた。

個別株レバレッジ型ETFについて、十分な警告を発しなかったことを国民の皆さまにお詫びします

これらのファンドは、サムスン電子やSKハイニックスなど特定銘柄の値動きの2倍のリターンを目指す。投資先が1社に集中するため、その株価変動が大きく影響し、レバレッジによって利益だけでなく損失も拡大する。したがって、対象株が下落すれば、ファンドの運用期間中にその下落幅のほぼ2倍に相当する損失が生じる可能性がある。

申総裁は、5月下旬の記者会見当時、国内株式市場とメモリー半導体業界の変動性を十分に把握していなかったと述べた。株式投資のための借り入れについて一般論として言及したものの、警告が不十分だったと認めた。

銀行の6月の金融安定報告書は、これらの商品が国内投資資金の海外流出を防ぎ、海外からの投資を呼び込むのに役立つ可能性があると評価していた。申総裁は、当時の状況に照らしてこの評価は適切でなかったと述べた。今回の謝罪は、投資資金の流れにもたらし得る利益と投資家のリスクを区別するもので、従来の評価ではリスクを十分に伝えていなかった。

デジタル決済、プライバシー、AI関連データの不足

議員らは、銀行のデジタル通貨実証事業「プロジェクト・ハンガン」についても審議した。改革新党の李俊錫議員は、個人向け中央銀行デジタル通貨（CBDC）の導入に当たるのか、取引管理が個人のプライバシーを脅かす可能性はないかと質問した。

申総裁は、銀行は2023年以降、個人向けCBDCを検討していないと述べた。プロジェクト・ハンガンについては、制度的なデジタル通貨を中心に、既存の通貨の仕組みをデジタル化する取り組みだと説明した。顧客対応は商業銀行が担い、銀行間の決済は中央銀行が担う。

この仕組みでは、個人情報は各銀行が管理する。申総裁は、中央銀行が個人データを監視できる仕組みではないと主張し、人工知能（AI）を悪用した脅威も含め、ハッキングを防ぐ複数のセキュリティー対策が設けられていると述べた。ただし、これは総裁の説明であり、独立した安全性評価の結果ではない。

銀行はプロジェクト・ハンガンの第2段階として実取引を進め、政府の資金支払いを実行する実証事業も行う。これとは別に、外国為替市場は7月から24時間取引を開始した。ウォンの国際決済ネットワークは9月に試験運用を開始し、2027年1月に本格運用に移行する予定だ。

経済統計の不足も審議で浮き彫りになった。韓国は今年上半期、知的財産サービス収支で64億ドルの赤字を計上し、このうちソフトウエア著作権料の支払いは89億ドルだった。海外のAIサービス利用料はソフトウエア関連の支払いに含まれるが、銀行は現時点で個別に把握できない。そのため、89億ドルをAIサービス利用料だけへの支出とみなすことはできない。

政策の検証には説明責任も

別の論点では、2026年8月末時点の外貨準備高に関する9月3日公表の資料から、国際順位が削除されたことが取り上げられた。申総裁は事前に記者団へ説明したと述べた一方、公表資料に関する報道では、変更やその理由について個別の事前通知はなかったとされている。

申総裁は、対外的な金融健全性を評価するうえで順位がどれほど有用かについて説明が不十分だったと認め、改善すると述べた。ETFをめぐる謝罪と合わせ、この議論は銀行の評価そのものだけでなく、その説明の仕方も監査の対象となったことを示している。

次の具体的な節目は10月22日だ。申総裁は、8月以降に得られた新たな情報について会合で説明すると述べた。監査時点で、追加利上げの有無や幅、改定後のGDPギャップは公表ベースでは決まっていない。提案予算が国会審議で修正されれば、成長率とインフレ率への影響試算も変わる可能性がある。

要点

• 7月と8月に0.25ポイントずつ利上げし、政策金利は3%となった。
• 9月の消費者物価上昇率は2.9%。食品とエネルギーを除くインフレ率は2.8%で、目標の2%を上回った。
• 次回の金融政策決定会合は2026年10月22日、次々回は11月26日。
• 銀行は経済成長率を2026年に3.3%、2027年に2.9%と予想している。
• 提案中の2027年度予算は成長率を0.5ポイント、インフレ率を0.06ポイント押し上げる可能性があるが、これらは改定後の公式見通しではない。
• 申総裁は、ソウル首都圏の住宅価格と家計債務を金融安定上のリスクとして挙げた。
• 個別株に連動するレバレッジ型ETFへの警告が不十分だったとして謝罪した。
• ウォンの国際決済ネットワークは2027年1月に本格運用へ移行する予定。