119億ドルの増加の大半は企業が占める
ウズベキスタンの対外債務は2026年7月1日時点で841億ドルに達し、前年の722億ドルから119億ドル、率にして16.5%増加した。この増加分のうち、企業の借り入れが70億ドルを占め、政府対外債務の増加分49億ドルを上回った。ウズベキスタン共和国中央銀行の対外部門レビューに掲載された数値による。
目次
債務残高はほぼ均等に分かれ、政府対外債務は417億ドル、企業対外債務は424億ドルだった。公表値から算出すると、企業と銀行は総額の約50.4%、年間増加分の58.8%を占めた。
債務の増加は、2026年上半期の134億ドルの貿易赤字、金輸出の減少、ウズベキスタンの対外資産と対外負債の差額の縮小と並行して起きた。一方、中央銀行は国際通貨基金（IMF）の評価も引用し、対外債務の負担は低く、借り入れの大半は譲許的条件で行われていると指摘した。
経済・財務省が別途公表した指標では、国内借り入れを含む公的債務総額は483億1000万ドルだった。この数字は841億ドルの対外債務総額に代わる別の推計値ではない。公的債務は政府の債務を測る一方、対外債務総額には企業の海外からの借り入れも含まれる。
返済責任を考えるうえで、この違いは重要だ。中央銀行によると、政府保証のない企業借り入れは政府の債務を生じさせない。したがって、国全体の対外債務総額の増加を、国庫から返済すべき債務の同額の増加とみなすことはできない。
2025年の急増後、伸びは鈍化
政府対外債務は7月1日までの1年間で368億ドルから417億ドルに増え、増加率は13.3%だった。企業対外債務はこれを上回る伸びとなり、354億ドルから424億ドルへ19.8%増加した。
より長期で比較すると、企業部門の債務がどれほど変化したかが分かる。企業対外債務は2020年の125億ドルから2025年末には417億ドルへ増え、3倍以上となった。対外債務総額は2025年に181億ドル増加した。年間増加額は2020年が92億ドル、2023年が98億ドル、2024年が108億ドルだった。
報道では、2026年初めの対外債務総額は822億ドルとされており、上半期の増加額は約19億ドル、約2.3%とみられる。この前提では、年間増加額119億ドルのうち約100億ドルが2025年下半期に生じたことになる。
公表された比較には時点の食い違いがある。別の報道では、2026年4月1日時点の残高も822億ドルとされ、政府債務は405億ドル、企業債務は417億ドルとされている。一方、別の報道では同じ総額を年初の数値としている。7月時点の数字に食い違いはないが、先の基準日が明確にならない限り、19億ドルの増加を第2四半期だけに割り当てることはできない。
- 2025年7月1日：対外債務総額は722億ドル。内訳は政府債務368億ドル、企業債務354億ドル。
- 2025年末：報道によると、記録的な年間増加額181億ドルを経て、対外債務総額は822億ドルとなった。
- 2026年4月1日：四半期比較でも残高は822億ドルとされている。
- 2026年7月1日：対外債務総額は841億ドルに達した。
- 2026年9月29日：中央銀行のウズベク語の発表が更新された。
企業債務は政府の返済義務ではない
中央銀行の説明によると、企業部門には政府保証のない民間企業の借り入れが含まれる。返済は借り入れを行った企業や銀行自身の資金で賄わなければならない。
中央銀行は返済責任について、次のように説明している。
こうした借り入れによって政府の債務が生じることはなく、返済はそれぞれの企業や銀行自身の資金で行われる。
この説明は、国庫が直接負う債務と企業の債務を区別するものだ。ただし、すべての企業借り手が同じ返済条件に直面していることを示すものではない。公表資料には、借り手、満期、金利、通貨別の企業債務の完全な内訳はない。
また、債務残高を新たに受け取った融資の単純な合計とみなすべきではない。中央銀行の算定方法に関する報道によれば、政府対外債務には未払いの経過利息が含まれ、ソブリン国際債は報告日時点の市場価格で評価される。こうした会計上の要素により、新たな現金借り入れがなくても、記録上の債務残高は変動し得る。
公的債務の数字が異なる理由
経済・財務省によると、7月1日時点の公的債務は483億1000万ドルで、前年から48億2000万ドル、率にして11%増加し、2026年初めからは14億6000万ドル、3.1%増えた。対外公的債務は407億1000万ドルで約84%、国内債務は76億ドルで約16%を占めた。
同省の対外債務額は、中央銀行が示す政府対外債務417億ドルを約9億9000万ドル下回る。中央銀行の系列には経過利息とソブリン債の時価評価が含まれるが、公表された説明では差額の全容は照合されていない。このため、両者は別々の指標として扱うべきだ。
公的債務の対GDP比は27%と報告され、第1四半期の26.3%から上昇した。対外公的債務はGDPの22.8%、国内債務は4.2%に当たる。国内総生産（GDP）は経済で生産された財・サービスの価値を示す。債務をGDPと比較することで、経済規模に対する債務の大きさが分かる。
それ以前の公的債務比率として報告された31.9%についても、基準日が報道によって異なる。7月の報道の一つは、これを前年の比較値としている一方、2025年実績の報道では同年末の比率としている。いずれも以前の比率が高かったことを示すが、同じ期間を比較しているとは確認できない。
政府への融資機関
経済・財務省の数値によると、対外公的債務のうち224億8000万ドル、55%を国際金融機関が保有していた。外国政府系の金融機関は114億5000万ドルで28%、国際投資家は67億7000万ドルで17%を占めた。これらの金額と総額に小さな差があるのは、公表数値の精度による。
個別の機関では世界銀行が最大の債権者で91億2000万ドル、次いでアジア開発銀行が81億7000万ドルだった。両者の合計172億9000万ドルは、同省の対外公的債務総額の約42.5%に当たる。その他の債権者には、アジアインフラ投資銀行（23億2000万ドル）とイスラム開発銀行（12億ドル）が含まれる。
外国政府系の貸し手では、中国の機関が38億8000万ドル、日本の機関が30億9000万ドルを占めた。フランスは13億ドル、ドイツは7億2500万ドル、韓国は6億9300万ドルだった。
債権者の構成は2025年末から小幅に変化した。当時は国際金融機関が56%、外国政府系機関が29%、投資家が15%を占めた。7月までに投資家の比率は17%に上がり、金額も約58億5000万ドルから67億7000万ドルに増加した。
対外公的債務の半分超は予算支援向け
経済・財務省の資金配分の数値によると、対外政府債務のうち205億3000万ドルが国家予算の支援に充てられており、総額407億1000万ドルの半分をわずかに上回った。2025年末の198億3800万ドルから約6億9200万ドル増加した。
残りの配分先には、燃料・エネルギー向け54億7000万ドル、医療・教育・情報技術向け37億2000万ドル、住宅・公共事業向け33億7000万ドル、農業・水管理向け33億4000万ドル、運輸・交通インフラ向け30億6000万ドルが含まれる。これらは債務残高の内訳であり、すべてが上半期に新たに借り入れられた金額ではない。
通貨構成も別の検討事項となる。対外公的債務の67.4%に当たる274億4000万ドルは米ドル建てだった。ユーロ建ては9.6%（38億9000万ドル）、日本円建ては6.8%（27億5000万ドル）だった。為替レートの変動は、スムで徴収される政府歳入に対する債務返済コストを変化させる可能性がある。
国内債務もすべてが自国通貨建てではない。報道によると、約50億ドルがスム建て、23億8000万ドルが米ドル建てだった。丸められたこれらの内訳は、国内債務総額76億ドルと完全には一致しない。それでも、国内借り入れと自国通貨建て借り入れが同じ意味ではないことを示している。
金以外の輸出は改善したが、輸入の伸びが上回る
ウズベキスタンの2026年上半期の財・サービス輸出額は154億ドルで、2025年同期から8.6%減少した。中央銀行は、金輸出の減少が主因と説明した。一方、金を除く財の輸出は27%、サービス輸出は45%増加した。
中央銀行のウズベク語の発表は9月29日に更新され、財の輸入が24%、サービスの輸入が21%増えたと付け加えた。総輸入額は24%増の288億ドルとなった。投資活動と旺盛な消費需要を背景に、機械・設備、自動車、化学・鉱物製品、食料品の輸入が増加した。
輸入額は輸出額を134億ドル上回り、約1.87倍となった。第一次所得収支の19億ドルの黒字と第二次所得収支の53億ドルの黒字がこの差額のうち72億ドルを相殺し、経常収支は約62億ドルの赤字となった。
第一次所得には投資収益や労働の対価などが含まれる。第二次所得には、個人送金など、財・サービスとの対価交換を伴わない移転が含まれる。中央銀行は国際送金の増加を報告したが、第二次所得収支の53億ドルの黒字全額が送金によるものとはしていない。
第2四半期は輸出と投資が拡大
四半期ごとの比較からは、上半期の経常赤字の大部分が3月までに積み上がっていたことがうかがえる。第1四半期の赤字は57億9000万ドル、上半期は約62億ドルと報告されており、第2四半期に増えた赤字は約4億1000万ドルと推計される。
輸出は第1四半期の56億ドルから第2四半期には約98億ドルに増加した。輸入は139億ドルから約149億ドルに増えた。これらの数値から、第2四半期の貿易赤字は約51億ドルと推計され、第1四半期の83億ドルを下回る。
上半期の海外直接投資の純流入は23億ドルで、第2四半期だけで約16億ドルだった。証券投資の純流入は約20億ドルで、第1四半期のわずか410万ドルから大きく増えた。その他投資は約15億ドルの純流入となり、このうち第2四半期は約4億ドルだった。
これらの投資区分がすべて対外借り入れに当たるわけではない。直接投資には出資が含まれることがあり、証券投資には株式と債券の双方が含まれる場合がある。中央銀行はIMFの会計基準に基づき、金融収支が75億ドルの赤字だったと報告した。この会計上の収支を、自動的に資本逃避と解釈したり、追加の資金需要として経常赤字に加えたりすべきではない。
対外資産は負債を上回るが、余裕は縮小
ウズベキスタンの対外資産は7月1日時点で1274億ドル、対外負債は1141億ドルだった。差額に当たる対外純資産残高（国際投資ポジション）は133億ドルの黒字だったが、年初から34%減少した。
この指標は、負債に借り入れだけでなく外国からの株式投資も含むため、対外債務より広い概念だ。また、国全体の対外純資産がプラスでも、海外債務を抱えるすべての企業や公的機関に、返済に充てられる対応資産があるとは限らない。
上半期に対外資産は11億ドル減少し、対外負債は58億ドル増加した。中央銀行によると、国際準備は世界的な金価格の下落を受けて25億ドル減少したが、直接投資などの資産が14億ドル増えたことで一部が相殺された。7月1日時点の準備資産は638億ドルだった。
四半期比較では、4月1日時点の対外純資産残高は216億ドルとされ、第2四半期に83億ドル減少した計算になる。金の評価変動は重要だ。準備金として保有する金のドル換算額が下がることは、同額の現金準備を取り崩すことと同じではない。
債務比率の低下は成長と為替レート次第
エコノミストのミルコミル・ホルボエフ氏は、2026年第2四半期の対GDP比でみた対外債務総額を48.5%と推計した。第1四半期を4.4ポイント、2025年末の55.9%を7.4ポイント下回った。同氏は直近4四半期の経済生産額と、その期間の平均為替レートを使って算出した。
ホルボエフ氏は、経済のドル換算額が債務より速く成長したことが比率低下の要因だと説明した。実質GDP成長率8.5%に加え、第2四半期の計算で使った平均為替レートが前年同期より5%強くなったと指摘した。スム高になれば、自国通貨建てで測った生産額のドル換算額が増え、ドル建て債務残高が増えていても債務比率は低下し得る。
同氏は、現在の成長率、為替状況、借り入れの傾向が続けば、対外債務は2027年第2四半期までに対GDP比45%に低下する可能性があると予測した。これは条件付きの推計であり、政府が表明した目標でも、確実な結果でもない。
中央銀行のレビューは、債務負担は低いとするIMFの評価と、譲許的な借り入れが多いことを挙げている。譲許的借り入れとは、通常の市場融資より有利な条件での資金調達を指す。レビューには将来の返済予定や債務返済額の総計は示されていない。債務残高や対GDP比、準備資産とあわせて返済圧力を判断するには、こうした詳細が必要となる。次回の公表日は明らかにされていない。
要点
- 2026年7月1日時点の対外債務総額は841億ドルで、前年から16.5%増加した。
- 企業債務は424億ドルで、年間増加分の約59%を占めた。
- 中央銀行によると、政府保証のない企業借り入れは政府の返済義務を生じさせない。
- 経済・財務省が公表した公的債務は483億1000万ドルで、内訳は対外債務407億1000万ドル、国内債務76億ドルだった。
- 上半期の貿易赤字は134億ドル、経常赤字は約62億ドルだった。
- 対外資産は対外負債を133億ドル上回ったが、年初から34%減少した。
- ホルボエフ氏は対外債務を対GDP比48.5%と推計した。2027年第2四半期までに45%へ低下するとの予測は、成長の継続と為替の安定が前提となる。
