11月の売却が示す、より大きな変化
ブータンは2024年11月、バイナンスを通じて約3,350万ドル相当のビットコイン367 BTCを売却したとされる一方、1万2,206 BTC（約11億1,000万ドル相当）を保有していた。この取引に先立ち、別途6,600万ドル相当を売却したとの報道もあり、2件の合計額は9,950万ドルに上った。これらの数字は、上昇相場で一部を現金化しながら、はるかに大きな暗号資産の保有を続ける政府の姿を示していた。
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その後の報道は、保有量が大幅に減ったと伝えている。2024年10月の約1万3,000 BTCに対し、保有量は3,954 BTC（約2億8,060万ドル相当）となった。また、22億6,800万ドル相当ではなく、2,268万ドル相当の319.7 BTCを別途送金したことも確認している。この報道は18カ月間の減少を集計しているが、公開日は明らかにしていない。そのため、11月の売却時点の準備高に関する別の推計ではなく、より後の時点の状況として読む必要がある。
この区別によって、話の意味合いは変わる。11月の取引だけを見れば、価格上昇局面での売却は限定的だったように見える。一方、後の数字は、ブータンの表面化しているビットコイン保有量がはるかに大きく減少したことを示唆しており、水力発電を利用したマイニング事業が保有量の補充を続けているのかという疑問も残る。
いずれの数字も、ブロックチェーン分析会社アーカム・インテリジェンスによるウォレット追跡に基づいている。ブータンの暗号資産を管理する国営投資会社ドゥルク・ホールディング＆インベストメンツは、その後の送金やマイニング事業の状況について公表していない。送金記録からアドレス間の資金移動は分かるが、それだけでは、すべてのコインが売却されたのか、いくらで売れたのか、売却益がどう使われたのかは確認できない。
3,350万ドル相当の取引で何が起きたのか
11月の報道によると、約367 BTCの送金先はバイナンスだった。2024年11月17日付の報道では、取引は木曜朝、つまり11月14日に行われたとされる。11月15日付で米東部時間午前8時30分に更新された別の報道も、ほぼ同じ数量が同取引所に送金されたと伝えている。
取引時の価格をめぐっては、報道によって説明が異なる。一方は、ビットコインが日中に9万ドルを超える高値を付け、その後約8万7,000ドルまで下落した時点で取引があったとする。もう一方は、ビットコインが9万ドルを割り込む中で約3,300万ドル相当が売却されたと伝えている。いずれも急騰とその後の反落のさなかに送金されたという大まかな状況は裏付けるが、正確な約定価格までは示していない。
報じられた3,350万ドルを367 BTCで割ると、1 BTC当たり約9万1,281ドルとなる。これは丸められた数字から算出した推定値であり、確認済みの取引価格ではない。取引所への入金が売却に先立つ場合もあり、ブロックチェーンの記録からは、取引所内で注文がいくらで約定したかは分からない。
それに先立つ、約6,600万ドル相当の売却は、ビットコインが約7万ドルで取引されていた時期に行われた。2件を合わせると、総額は約1億ドルに達する。ただし、これを利益と呼ぶのは根拠を超えた評価となる。利益の算出には、電力、設備、運営費を含め、コインの取得または採掘にかかった費用が必要だ。
367 BTCの取引量は、売却後に残ったと報じられた1万2,206 BTCの約3％に相当する。11月時点の数字では、ブータンは送金した量を大きく上回るビットコインを保有していた。残る保有分によって、同国は引き続き市場価格の大幅な変動にさらされていた。
時系列で見る2つの準備高
大きく見出しに掲げられた評価額は、異なる時期の数字であるため、時系列が重要になる。後の報道がさらなる流出を伝えている以上、2024年11月の保有量をブータンの最新の保有量とみなすことはできない。
- 2024年10月：ブータンは水力発電を利用したマイニング事業を通じて、約1万3,000 BTCを蓄積していたとされる。
- 11月の取引前：ビットコインが約7万ドルの時期に、別途約6,600万ドル相当を売却したと報じられた。
- 2024年11月14日：約367 BTCがバイナンスに送金された。取引額は3,300万～3,350万ドルと報じられた。
- 2024年11月15日と17日：この取引に関する報道は、残る保有量を1万2,206 BTC、約11億1,000万ドル相当としていた。
- 18カ月間の減少を集計した後の報道：さらなる送金を経て、保有量は3,954 BTC、約2億8,060万ドル相当となっていた。
後の報道は、319.7 BTCが木曜日に送金されたことも伝えている。公開日が分からないため、この木曜日の日付を暦上の特定の日に結びつけることはできない。同報道が年内の流出や3月の機関投資家による購入に言及している点にも、同じ制約がある。
その後の流出で保有量は大幅に縮小
後に報じられた319.7 BTCの送金のうち、約250 BTCは、ギャラクシー・デジタルやOKXを通じた売却のために以前使われたウォレットに送られた。残る69.7 BTCは、新たな未表示のアドレスに送金された。送金先の履歴からは、より大きな方の送金が売却の準備と整合することがうかがえるが、全額が現金化されたと確認できるわけではない。
約1万3,000 BTCから3,954 BTCへの減少は9,046 BTC、約69.6％に相当する。18カ月で約70％減少したとの説明を裏付ける数字だ。11月の取引だけで見た場合よりも、はるかに大きな変化となる。
11月時点の1万2,206 BTCと比べると、その後の保有量は8,252 BTC少なく、減少率は約67.6％となる。これらの計算は、報告された保有量の変化を示すものだ。追跡対象の残高には政府が管理する別のウォレットへの移動も影響しうるため、減少分のすべてが売却されたことを示すものではない。
後の報道が引用したアーカムのデータによると、その報道が対象とする年に、ブータンの保有アドレスから2億1,570万ドル相当が流出し、そのうち1億6,260万ドル相当がラベルのないウォレットに送られた。ラベルのないウォレットへの送金は、流出額全体の約75.4％を占める。この点は、資金の最終的な行き先に関する主張に大きな制約をもたらす。
ラベルのないウォレットとは、追跡データで所有者や用途が公に特定されていないアドレスを指す。別のカストディアンや仲介者、あるいは同じ所有者が管理している可能性もある。追加の記録がなければ、こうしたアドレスへの送金は資金移動の証拠ではあっても、必ずしも換金の証拠ではない。
ドル建て評価額が保有コイン数より速く減った理由
ブータンの準備高の評価額は、2024年11月の約11億1,000万ドルから、後の報道では2億8,060万ドルに減少した。丸められた評価額に基づくと、約8億2,940万ドル、率にして約74.7％の減少となる。
ドル建て評価額の減少率がビットコイン保有量の減少率を上回るのは、後の時点で市場価格も下がっていたためだ。11月の準備高評価額から算出される1 BTC当たりの価格は約9万939ドル。後の評価額では約7万966ドルとなり、ビットコイン価格が7万1,000ドル前後だったとの同報道の記述と一致する。
これにより、混同されがちな2つの要因が分けて見える。ブータンは保有コイン数を減らし、残ったコインの評価額も下がった。2つの準備高評価額の差は、売却による実現損失を示すものではなく、売却でブータンがどれだけ現金を得たかも明らかにしない。
保有量が減った後も、価格変動の影響は大きい。保有量が3,954 BTCのとき、コイン数が変わらないと仮定すれば、ビットコイン価格が1万ドル動くと保有分の市場価値は約3,954万ドル変動する。1万2,206 BTCを保有していた場合、同じ価格変動による評価額の変化は1億2,206万ドルとなる。
水力発電がブータンの手法を特徴づけた
ブータンは、ドゥルク・ホールディング＆インベストメンツの下、水力発電資源を使ったマイニングでビットコインを蓄積した。これは、政府保有と報じられる暗号資産の多くが押収資産であることとは異なる。11月の報道の一つは戦略的な購入にも触れているが、その寄与を測るための数量や日付は示していない。
ビットコインのマイニングでは、専用コンピューターを使ってネットワークに取引ブロックを追加する競争が行われる。成功したマイナーは、新規発行のビットコインと取引手数料を受け取る。ブータンにとっては、河川から生み出した電力を、保有または売却できるデジタル資産に変えることが経済的な狙いだった。
安価な電力は有利に働くが、費用は電気代だけではない。設備の購入と運用が必要であり、競争の激化に伴って収益力も変化する。ビットコインのマイニング難易度は、ブロックがほぼ一定の間隔で生成されるよう調整される。難易度が上がると、ほかの条件が同じなら、一定の計算能力で得られる報酬の割合は小さくなる。
後の報道は、マイニングを圧迫する要因として、ビットコイン価格が7万1,000ドル前後だったこと、ネットワークの難易度が過去最高とされたこと、半減期後のブロック報酬が3.125 BTCとなったことの3点を挙げている。ブロック報酬とは、取引手数料とは別に、ブロックの採掘に対して与えられる新規発行のビットコインを指す。半減期にはこの報酬が半分になり、ほかの条件で補われない限り、収入源の一つが縮小する。
こうした圧力は戦略変更の理由として考えられるが、ブータンの運営費、設備の性能、実際の電力価格は、これらの報道では明らかにされていない。どちらの準備高時点でも、同国のマイニング事業が黒字だったかどうかを計算するには情報が足りない。
マイニングは停止したのか、それとも見えにくくなったのか
後の報道によると、10万ドルを超えるビットコインの流入がブータンで最後に記録されたのは、1年以上前だった。この事実は、マイニングで得た新たなコインが、追跡対象のアドレスから流出するコインを補えているのかという具体的な疑問を投げかける。
ただし、マイニングが停止したことを示すものではない。この基準額では、それより小さな流入は対象外となる。また、追跡対象のアドレスが、事業で使われるすべての支払経路やウォレットを網羅しているとは限らない。そのため、大口の入金が確認できないことは公開情報の限界を示す警告ではあるが、設備が停止された証拠ではない。
同じ報道は、水力発電の電力をビットコインのマイニングに使うより、隣国インドに売電した方が現在は多くの収入を得られる可能性も示唆している。これは電力の異なる利用方法を比較したものだ。どちらの収益性が高いかを明らかにするには、電力輸出価格、マイニング費用、設備効率など、公開されていない運営情報が必要となる。
ドゥルク・ホールディング＆インベストメンツは送金やマイニングの状況について公表しておらず、後の報道が伝えた問い合わせにも回答していない。事業状況の更新、財務情報の開示、マイニングに関する決定の日程も示されていない。送金の目的、完了した売却で得た資金、電力配分に変更があったかどうかは、いずれも確認されていない。
各国のビットコイン戦略は一様ではない
11月の報道では、政府のビットコイン保有量でブータンは米国、中国、英国、ウクライナに次ぐ5位とされた。これは当時の順位であり、その後の保有量減少を踏まえた最新の順位が確認されているわけではない。また、ウォレットの所有関係や押収資産の扱いが異なるため、各国政府の保有量を比較するのは難しい。
報道は、エルサルバドルによるビットコインの法定通貨化や、債務削減、計画中の「ビットコインシティ」をめぐる構想など、暗号資産に関する他のアプローチも紹介している。ただし、こうした目標のどれほどが、ビットコインの実現益で賄われたかを裏付ける数字は示していない。
米国について、11月の報道は、連邦準備制度の金保有分とビットコインを関連づけるシンシア・ルミス上院議員の提案や、インフレヘッジとして州資金の10％を暗号資産に充てることを検討するペンシルベニア州の提案に触れている。いずれも同報道時点では提案であり、購入が実施された証拠ではない。また、ブータンの取引との関連を示すものでもない。
後の報道は、保有量を減らすブータンと、他の買い手による購入を対比している。週末にストラテジーが3億3,000万ドルで4,871 BTCを購入し、保有量を76万6,970 BTCに増やしたと伝えている。また、3月には米国の現物ビットコイン上場投資信託（ETF）が約5万 BTCを吸収したとしている。こうしたファンドは、証券取引所で売買される株式を通じて投資家にビットコインへの投資機会を提供する。
ストラテジーが購入したと発表した4,871 BTCは、ブータンが後に保有していたと報じられた3,954 BTCを917 BTC上回る。この比較は、それぞれの保有規模を相対的に示すものだが、企業の財務資産、投資ファンド、政府のマイニング事業は目的が異なる。ブータンの売却が誤りだったことや、政府保有者すべての行動を反映していたことを示すものではない。
最も確かな結論は、より限定的なものだ。11月の売却は当時報じられた準備高と比べれば小規模な取引だった一方、その後のウォレットデータは、保有量がはるかに大きく縮小したことを示している。この縮小が計画的な現金化なのか、マイニングの採算性の変化なのか、追跡対象外のアドレスへの送金なのかは、ブータンの投資当局による説明が待たれる。
要点
- ブータンは2024年11月、約3,300万～3,350万ドル相当の367 BTCをバイナンスに送金したとされる。
- 報じられた2件の売却額は合計約9,950万ドル。11月時点の準備高は1万2,206 BTC、約11億1,000万ドル相当だった。
- 後の報道によると、保有量は3,954 BTCとなり、2024年10月の1万3,000 BTCから約70％減少した。
- その後の319.7 BTCの送金では、約250 BTCが売却との関連が指摘された経路に送られ、69.7 BTCは未表示のアドレスに送金された。
- ウォレットからの流出記録だけでは、送金されたすべてのコインが売却されたのか、資金がどう使われたのかは分からない。
- ブータンのマイニング事業の状況は確認されておらず、公式発表の日程も示されていない。
