政権発足から1年、40兆円の国債発行目標に圧力
日本政府は次年度予算で新規国債発行を40兆円前後に抑えながら、検討中の食料品消費税減税、戦略産業への投資、防衛予算の拡大に必要な財源を確保しようとしている。2026年10月21日に高市早苗首相が就任1周年を迎えるなか、この1年は為替と債券市場が大きく変動し、課題が浮き彫りになった。
目次
高市政権の発足時に1ドル＝151円前後だった円相場は、7月下旬には一時164円近くまで下落し、約40年ぶりの安値を付けた。10年物国債の利回りを示す日本の代表的な国債利回りも、約1.6％から9月下旬には3.115％まで上昇し、約30年ぶりの高水準となった。
高市首相は、こうした変動が自身の政策によって引き起こされたとの見方を否定している。閣僚らは、歳出、歳入、借り入れを長期的に管理可能な水準に保つ「財政の持続可能性」をますます強調するようになった。投資家は、看板政策である「責任ある積極財政」と、こうした方針がどう両立するのかを示す予算決定を待っている。
投資家の信頼回復を示す動きもある。10月20日に実施された20年債の入札では、過去最高の需要が集まった。一方、複数の主要政策の財源は依然として決まっていない。10月30日に予定される日銀の金融政策決定は、政府支出、物価上昇、金利の関係を測る新たな試金石となる。
7月から10月に何が変わったのか
内閣府によると、政府は経済財政諮問会議の提言を受け、7月21日に2026年の経済財政運営と改革の基本方針を閣議決定した。副題では、2026年を「責任ある積極財政」の初年度と位置付け、日本の目標に向けて動き出すよう呼びかけている。
この方針の策定過程では、日銀の利上げをけん制するものと受け取られた草案の文言が、国債売りの一因となった。すでに物価上昇が家計を圧迫するなか、政府が歳出拡大と金融緩和の継続を同時に求めているのではないかと、投資家は警戒した。
主な動きは数カ月にわたって続いた。
- 7月21日：内閣が経済財政運営と改革の基本方針を閣議決定。
- 7月下旬：円相場が1ドル＝164円に迫り、日米が協調して円買い介入を実施。
- 9月1日：スコット・ベセント米財務長官が、日本にリフレ政策の終了を求めたと明らかにした。
- 9月下旬：日本の代表的な国債利回りが3.115％に上昇。
- 10月19日：高市首相が国会で経済運営への批判を否定し、国債発行を抑制すると表明。
- 10月20日：20年債の入札で過去最高の需要。
- 10月30日：日銀が次回の金融政策決定と最新の経済見通しを発表する予定。
次の大きな財政判断は2026年末ごろに控える。政府は2027年4月に始まる年度の予算と、今後5年間の新たな防衛費計画を策定する。
円相場と国債利回りがともに重要な理由
円安になると、燃料、食料、原材料などの輸入品が円建てで値上がりする。輸入コストの上昇は家計の請求額や企業経費に波及し、賃上げによる購買力の改善を損なう可能性がある。国債利回りの上昇は別の圧力となり、新たな国債発行のコストを押し上げ、経済全体の資金調達費用にも影響する。
債券価格と利回りは逆方向に動く。投資家が既発債を売れば価格が下がり、新たな買い手が得られる利回りは上昇する。インフレの加速、国債発行の増加、中央銀行の利上げを見込む投資家は、より高い利回りを求めることがある。
日本はこの3つすべてへの懸念に直面している。高市首相の歳出・減税案が注目を集める一方、世界的なインフレ圧力の高まりや日銀の追加利上げ観測も利回りを押し上げてきた。
大和証券の末廣徹チーフエコノミストは、国際情勢が日本の借り入れコストを説明する一助になると指摘する。2026年初めから8月までの日本と米国の利回りの関係を基に試算すると、米国の同年限の利回りが5.07％の場合、日本の代表的な国債利回りは約3.36％となる。末廣氏の分析で実際の日本の利回りは2.93％で、試算値を0.43ポイント下回った。同氏は、過度な財政懸念は和らいだものの、今後の予算判断にはなおリスクがあるとみている。
高市首相、「リフレ派」との見方を否定
高市首相は10月19日の国会で批判に正面から反論した。首相は、自身の名前と円安や金利上昇を結び付ける声に触れた。
これまで、『高市円安』や『高市高金利』などと、さまざまな批判を受けてきました
続いて、そうした評価を否定した。
そうした主張は断固として否定します
政府は、経済の成長と持続可能な財政が円への信頼回復につながるとしている。片山さつき財務相は、高市首相はリフレ派ではないと述べている。木内稔経済財政政策担当相も9月、日本にリフレ政策はもはや必要ないと語った。
リフレとは、政府支出と金融緩和によって需要を刺激し、物価上昇を促す政策を指す。最近の政府の説明では、家計や企業に単に支出を促すよりも、日本の生産能力を高める投資に重点が置かれている。
第一生命経済研究所の永濱利廣首席エコノミストは、経済財政諮問会議の民間議員も務める。投資家は政府の意図を誤解していると同氏は指摘する。同会議では金融政策を議論しておらず、高市首相は予算要求を厳しく精査するよう関係者に指示したという。
一方、野村総合研究所の木内登英エグゼクティブ・エコノミスト（元日銀審議委員）は異なる見方を示す。財政リスクへの懸念に対する市場の反応は自然だとし、日銀の独立した判断への尊重が高まり、国債発行を抑えようとする姿勢も見られると分析する。ただし、財政政策が実際に変わったかどうかは予算の内容で明らかになると述べている。
米国の圧力で対応に一段と急務
米政府の関与により、日本の政策論議は国際的な問題となっている。ベセント財務長官は、日本資産の売却が米国債に波及することを懸念していた。とりわけ、円安の進行に伴い、日本の機関投資家や当局が海外資産を売却する可能性を警戒した。
日米両政府は、1998年以来となる協調円買い介入を実施した。介入後、翌週月曜日までに円相場は1ドル＝155.23円前後まで回復し、7月の164円近くから持ち直した。この介入は、さらなる協調行動の可能性を投資家に意識させた。
その後、ベセント財務長官は日銀に早期の利上げを促し、9月1日には日本にリフレ政策の終了を求めたと明らかにした。ドナルド・トランプ大統領も9月22日の高市首相との会談で、円安への懸念を示した。
円買い介入は需要を生み出すことで、円を急速に押し上げることができる。一方、投資家の判断に長く影響する要因には金利、インフレ、政府財政への信頼もある。日本政府は政策そのものと投資家の受け止め方の双方に対応しようとしており、英語での情報発信も拡充している。
防衛力拡大、恒久的な財源確保が課題
片山財務相は、見込まれる防衛費増額の財源について、まだ決定していないと述べている。財務相は火曜日、検討に当たっての原則を示した。
財源については、財政の持続可能性に十分配慮し、安定的な財源を確保しながら、必要な措置を検討してまいります
2026年末に策定が見込まれる新たな防衛計画は、政権関係者の推計によると、5年間で70兆～80兆円に上る可能性がある。年間平均では14兆～16兆円となるが、年ごとの配分や対象範囲はまだ決まっていない。
日本は前年度、防衛および広義の安全保障活動に約11兆円、国内総生産（GDP）の1.9％を支出した。この金額には海上保安庁の活動なども含まれる。政府は将来的に防衛費をGDP比3.5％まで引き上げる案も検討しているが、最終的な支出方針として決定したわけではない。
財源案の一つとして、法人税の追加引き上げが議論されている。増税は継続的な歳出に充てる恒常的な税収となり得るが、政治的な負担も伴う。岸田文雄前首相の防衛財源案に盛り込まれた所得税増税は繰り返し先送りされ、2027年に始まる予定となっている。
財政論議の背景には、日本の軍事的役割を巡るより広い議論もある。政府が4月に殺傷能力のある武器の輸出規制を緩和したことを受け、5月には反戦デモが起き、東京では推計5万人が集まった。片山財務相は、防衛費の判断は日本が独自に行うと述べている。
食料品減税と投資、財源を巡り競合
予算案には、2年間の食料品消費税減税と、14年間にわたる戦略産業向け投資計画も含まれる。防衛費の確保と並行して財源を用意する必要があり、新規国債発行を40兆円前後に抑える目標の達成は難しくなっている。
末廣氏は、投資家が注目する判断として、食料品減税の財源、今年度の第2次補正予算の規模、2027年度当初予算、そして数年間にわたる政府の財政運営方針の4点を挙げる。
エネルギー補助金も追加の歳出要因となる可能性がある。自民党の萩生田光一幹事長代行は10月18日、年末に向けて電気・ガス料金への支援を検討するよう求めた。夏の補助金は10月から終了している。予備費を使えば支援を再開できるが、規模が大きければ補正予算が必要となる可能性がある。
末廣氏は、成長投資として10兆～15兆円程度を計上するなら、これまで補正予算に盛り込まれていた支出を当初予算に移す形である限り、市場は受け入れる可能性があるとみる。この金額は同氏の試算であり、政府が発表した予算配分ではない。
多摩大学の真壁昭夫客員教授は、信頼回復には政府の約束に見合う政策判断が必要だと指摘する。高市首相が10月5日に政策演説を行った後も円安と利回り上昇が続いた点を挙げ、家計には輸入品価格、住宅ローン金利、年金・保険の運用収益の変化を通じて影響が及ぶ恐れがあると警告する。
日銀にもインフレ対応の試練
植田和男日銀総裁は国会で、基調的なインフレ率は日銀の2％目標に近づいていると述べた。基調的なインフレとは、個別品目の一時的な値動きの下にある、より持続的な物価の傾向を指し、政策当局が見極めようとしているものだ。
植田総裁は、中東情勢に関連した原材料費の上昇、労働市場の逼迫、緩やかな景気回復を挙げた。人工知能（AI）を巡る世界的な需要の強さも、日本の投資や輸出を支える一方で、物価上昇圧力を強めている。
総裁は、利上げを先送りすれば、過度なインフレへの懸念を招き、長期金利を押し上げる可能性があると警告した。
基調的なインフレ率が2％に近づき、金融環境が緩和的な状態にあるなか、適切な政策金利の調整を怠れば、インフレの行き過ぎを市場が懸念し、長期金利が上昇する恐れがあります
植田総裁は、生産能力を高める投資は時間の経過とともにインフレを抑える可能性があるとも述べた。政府支出によって供給力を拡大するという主張には、実質的な重要性がある。新たな生産能力の構築には時間がかかる一方、支出はより早く需要を押し上げるためだ。
市場では、9月の利上げに続き、10月30日の会合では政策金利が1.25％に据え置かれ、12月に1.5％へ引き上げられる可能性があるとみられていた。10月20日の国債入札時点での市場価格は、10月会合で利上げが行われる確率を約6.2％と示唆していた。
国際通貨基金（IMF）は、金融引き締めの継続と数年間を対象にした財政枠組みの策定を求めている。IMFのアジア太平洋局長、クリシュナ・スリニバサン氏は、追加支出や減税の財源を巡る不透明さが財政懸念の一因だと指摘した。
国債入札の過去最高需要が猶予に
10月20日の入札では、応募額が発行額の5.84倍に達した。前回入札の4.01倍、直近12カ月平均の3.73倍を上回る過去最高水準だった。結果を受け、20年債利回りは一時0.06ポイント低下し、3.710％となった。
BNPパリバ・アセットマネジメントの木村遼太郎シニア債券ストラテジストは、国内投資家の需要回復について、高い利回りと財政懸念の後退を背景に挙げた。富国生命保険は、外債から円建て債券へ一段と資金を移す余地があるとしている。
日本の生命保険会社は約2兆5000億ドルの資産を運用し、その約4分の1を海外に投資している。投資判断は日本の借り入れコストだけでなく、海外市場にも影響する。10月に引用された財務省の統計によると、2026年に日本の投資家は外債を5兆円超、純売却した。生命保険会社の売却額は約2890億円で、全体の6％未満だった。
SMBC日興証券の松本圭太金融市場部長は、利回り上昇を受けて保険会社が慎重に日本国債を買っていると説明する。ドイツ銀行の大森翔輝ストラテジストも、海外資産の大規模な売却ではなく、慎重な買い増しを予想している。入札の好調は政府に一定の猶予を与えるが、日銀の10月30日の決定と12月の予算判断が、投資家が今後どのような条件で資金を貸し続けるかを左右する。
要点
- 高市政権は、減税、産業投資、防衛力拡大の財源を確保しながら、新規国債発行を40兆円前後に抑えることを目指している。
- 円相場は7月に1ドル＝164円に迫り、国債の代表的な利回りは9月に3.115％に達した。
- 防衛費の財源は未決定で、法人税の追加引き上げが検討されている。
- 10月20日の20年債入札では過去最高の需要を集め、投資家の意欲が回復している兆しとなった。
- 日銀の次回の金融政策決定は10月30日に予定されている。年度予算と新たな防衛計画は2026年末ごろに策定される見通し。
